如何看來港二次上市的再鼎医药(9688.HK)?

近期港股医药股比较热闹，再鼎医药，嘉和生物，云顶新耀接连上市。

不同的是，再鼎医药并非首次踏入资本市场，该公司已经在美股上市3年，跟百济神州一样，都是在海外已有名气的公司。

观察其走势，在美股的股价表现也相当不错。

目前医药股扎堆上市，但表现出色的依然凤毛麟角，已经在二级市场有一定表现的再鼎医药是否还会在港股继续美股的涨势？

产品

首先看到公司的pipeline，是相当前沿的，有让人眼前一亮的感觉，已上市的产品中，无论是则乐抑或是肿瘤电场治疗，还是瑞派替尼，市场竞争都不算特别激烈。而正处在2期开发中的多个双抗，基本都是相关适应症当前的潜力药物。

资料来源：公司招股书。

PARP是肿瘤领域近年来非常具有潜力的靶点，目前该靶点最大的产品阿斯利康的奥拉帕尼去年全球卖到大概12亿美元左右，而国内市场还未完全开发，还在推广状态，奥拉帕尼于2018年上市，而则乐于19年上市，竞争程度相对海外市场要好，国内市场则乐的市场占有情况应该会比海外做得更好些。看趋势今年就能卖到2亿，乐观点长期应该能到5亿以上。

肿瘤电场治疗是一款新型疗法，通过特定频率电场抑制癌细胞分裂，这款疗法的创新价值颇高，在脑部肿瘤领域取得了不俗的成绩，授权给再鼎医药的Novocure公司也是一个大牛股，疗法的独特性会使得这款产品的竞争格局良好，但也因为是疗法，推广和实施具有门槛，这决定了其放量速度不会跟药物一样快，而且继续在脑肿瘤以外的适应症进行临床试验不一定会继续取得成功。

总的来说，这两款上市1年左右的产品，在今年上半年就合计已经取得了近2千万美元的销售额，在初创药企中，不依靠热门靶点的抢进度优势，取得这样的成绩，算得上是非常优秀了。一方面当然还是产品本身质量带来的，但另一方面，公司在临床方案设计，推进，以及商业化上，都展示了自己的过人之处。

后续的药物，如CD20双抗，PDL1双抗，ROS1，FGFR2等许多都在进行临床2/3期的关键试验，对于初创药企来说，也算得上神速了，毕竟大部分药企前沿靶点很多基本都在1期甚至临床前，2/3期的基本都是常见靶点。

但目前这些产品由于全球领域同类产品上市的很少，或者还未放量，公司产品临床数据也不明朗，在成功率不确定的情况下，市场规模很难测算。

但显而易见的一点是，公司的这些产品都不会有很剧烈的竞争，一旦做出来了，市场的持续性会很好。所以，这些产品后面还能给投资者维持较大的期望。

当然，pipeline的缺点大家都看得见，目前进度靠前药物里面大多数都是license-in，再鼎医药与海外的药企合作，拿下了大中华区的商业化权利，充当一个引进者的角色。

license-in好产品固然能获得不错的销售额，并且免去了前期的大量工作，而且海外已有的临床初步数据及商业化成绩也能提升在国内开发的成功率，少走很多弯路。

但另一方面，license-in无法验证公司的自研能力，而且也无法获得海外的市场。全球化总归是企业拓宽天花板，自证国际竞争力的一个途径，只做买办的话，天花板相当低。

所以对于当前的核心产品都是license-in或者是外部找CRO做的生物药公司，其实大家对核心竞争力是有一定怀疑的。

尤其是对于本身销售团队薄弱的初创生物药企来说，做license-in的经济意义也远不如有强大商业化团队的传统药企大。

个人认为，只做license-in肯定是不行的，但是创业要平衡性价比，也要考虑市场目前竞争，初创公司要从弱侧切入，从某个细分点建立了现金流，才能迈出更大的步子。

做license-in也有高下之分，也考虑引进授权的目光，而公司的license-in产品至少都很不错，证明公司是懂行的，竞争格局良好，很好地针对的当下的需求。快速增长的销售额就已经说明了这一事实。

而且，好的license-in产品显然要比那些大量拥堵竞争的me-too药物商业价值更高，从这点看，有策略地去做license-in，也是一个切实可行的商业模式。

而且，公司pipeline里面也有些自研产品在做了，例如ZL1201，一款CD47的产品。

如果是想通过先做成功率较高的license-in，赚到第一桶金并且建立起商业化团队后，再逐步扩张自研产品，那这个另辟蹊径的思路其实是很不错的。

总的来说，再鼎医药pipeline依然比市场上很多的生物药公司好得多。而现有产业也已经产生了1亿以上的半年收入，从收入角度看也是名列前茅的。

团队

而从管理层的履历，后续自研开发方面也能给投资者以强大的说服力。

创始人杜莹是中国医药行业鼎鼎有名的人物了，曾在国际药企巨头任职多年，并在2002年创办和黄医药，并任CEO和CTO，和黄医药也是一家著名的创新药企业，有呋喹替尼等知名的产品，任职期间的产品成绩，已经很好地证明了杜莹博士管理企业，开发创新方面的实力。

目前上市的创新药企业基本上都是名气在外的科学家创业，履历都不错，但此前有过成功领导开发经验的，屈指可数。

其实在创办和黄医药之后，杜莹博士就已经功成名就，加入红杉中国，担任医药投资类的工作了，但后来还是念想着中国医药行业需要全球化的品牌，于是创立了再鼎医药，再鼎的意思就是再次问鼎，明显，这次创业也显然带着全球化创新的目标而来。

投创新药行业，团队往往是决定性的因素，因为大家都是看长远的未来，而未来能有什么东西，现在的管线可以反映一部分，而管理层的能力，眼光也反映一部分。团队方面，再鼎医药依然比行业内大多数的公司都要强。

股权结构方面，杜莹博士及其他的高层占比约8.6%，美股和港股的公众股东占比60%，目前最大股东是启明创投，占比10.6%，总体来说核心团队占比还算OK，结构非常现代化，这方面还是比较合理的。

技术

目前公司产品基本以license-in为主，因此药物开发技术平台方面还是欠缺的。往后当自研产品占比越来越多时，公司的研发平台的实力才会慢慢展示出来。

现阶段公司的核心能力还是商务拓展能力和临床开发能力：在全球潜力的药物中进行筛选，并在国内进行成功的商业化。而验证这一能力，看公司的临床推进速度，数据，以及商业化的成绩就足够了。

结语

整体看下来，公司基本面还是很不错的，在蓝海中另辟蹊径，美股的走势已经验证了其优秀。

已经有多款潜力产品上市+放量期，加上极厚的管线以及创办人强大的背景，在整个国内创新药领域中都是名列前茅的。而且，公司可以作为国内所有走license-in路线为主的创新药企的估值天花板。

对标的话，公司应该算得上创新药企里面的第一梯队，可以与君实信达等作对比。

这几年产品的快速放量期后，公司收入能在君实之上的话，那么公司从任何角度看都是比君实更好的公司。当然，目前君实的收入，依然是比公司高出不少的。

至于信达，管线厚度、团队、以及商业化成绩都比再鼎好，所以信达的估值可以视作再鼎的一个短期的天花板。

目前公司美股H股估值大概在500亿人民币左右，这个数字可能略高。

毕竟信达现在的市值在这里摆着，向上天花板的空间清晰可见，而创新药企估值波动是非常平常的事情。尤其是对于已经进入商业化阶段的创新药企，有了收入这个衡量指标后，投资者将变得现实起来，这方面的风险是不得不注意的。

另外值得注意的是，公司有美股，考虑到两地投资者专业水平的差距，市场定价应该还是港股跟随美股，跟百济神州一样，所以公司的表现不见得会跟随A股和港股生物医药板块的表现。

总的来说，再鼎医药另辟蹊径，对患者也好，对投资者也好，都是一个更好的答案。在生物制药创新的路上，该公司还有很长远的未来值得期待。

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